转债周报（2020.02.24~2020.02.28）

海外市场受到疫情扩散的影响出现大幅调整。上周美国道琼斯指数下跌12.36%，日经225下跌9.59%，韩国综合指数下跌8.13%，欧洲地区也出现了较大跌幅。在海外市场的影响下，A股及转债市场同样出现调整，其中创业板指调整幅度较大，单周跌幅达6.96%。当前时点，市场的运行节奏和状态有所扰动，市场火爆网页游戏私服开始加大，我们重新审视当前市场的特征以及出现的一些信号。

本轮调整的核心原因：获利盘涌出+海外市场调整：转债及权益市场自2月3日反弹以来积累了大量获利盘，本身有调整需求，而这些资金对于短期环境的变化更为敏感，当不确定性增强时集中涌出守住胜利果实。另一方面，海外市场由于受到疫情扩散的影响而出现的大幅下跌加速了这一调整。短期来看，市场调整的长短与海外市场高度相关。当前时点，市场的运行节奏和状态有所扰动，市场火爆网页游戏私服开始加大，我们重新审视当前市场的特征以及出现的一些信号。

正文

下周投资策略：当前市场波动明显增大，不确定性有所增强。短期来看，前期涨幅较大的板块有回调需求，涨幅较小的板块更容易受到资金关注。具体推荐方向上，我们认为当前可以沿着两个方向进行择券：低位滞涨且受益后续政策刺激的基建、周期和地产后周期：具体标的上，基建板块推荐天路、建工、北方；周期板块推荐金能、海亮、明泰；地产后周期推荐雨虹、欧派；2）前期市场主线，精选产业链核心标的以及估值业绩匹配程度较高的个券：科技板块推荐利德、洲明、木森、曙光、大族、拓邦、视源、新北；新能源汽车板块推荐璞泰、先导、文灿、常汽、新泉、中鼎、赣锋。

短期来看，市场调整的长短与海外市场高度相关。此次疫情的影响已经在全球范围内逐步显现出来，且处于不断发酵的过程。不过疫情的影响更多是暂时的，最终各国经济终归要回到正常的增长轨道上来。短期一次性事件冲击的影响下，市场会由最初的恐慌逐渐走向平静，节奏上容易在刚开始出现急跌，而后逐步钝化。另一方面，国内疫情已经得到良好控制，正在日益好转，海外市场已经有国内前车之鉴的指引，会逐步好转。因此，国内市场可能会先于海外市场企稳。

从转债市场本身来看，仍然存在几个乐观的指标：1）市场成交量放大，未见明显回落。转债市场单日成交量维持在70~80亿元之间，较此前相比明显提升，新增资金不断入场。2）转债市场估值仍然维持高位，彰显市场乐观情绪。从2019年开始，转债估值的变化基本都准确了指引了一个月后权益市场的走势，转债市场的高估值最终大概率都是通过正股上涨来逐渐消化。3）新券上市依旧火爆。上周五新上市的恩捷转债开盘价在130元，随后在市场回调的压力下收盘价最终定格在125.70元，对应当日转股溢价率39.21%，是同等平价附近估值最贵的个券。

不过，海外疫情的发展将成为未来的主要变量。如果疫情短期未能得到有效控制，可能将投资者视野重新拉回至基本面本身。市场的主要驱动力将会发生转向，由政策对冲预期转向基本面带来的长远影响。

1）市场成交量放大，未见明显回落。近一周权益市场单日成交量始终维持在1万亿以上，转债市场单日成交量维持在70~80亿元之间，较此前相比明显提升。尽管上周市场有所调整，但成交量始终维持高位，说明当前市场仍然维持活跃状态，新增资金不断入场。

2月3日以来上涨的核心驱动力尚未破坏。2月3日以来的上涨核心驱动力在于流动性以及对于后续政策宽松的预期。当前市场的运行节奏不禁让人联想到2019年上半年的表现。2019年一季度市场同样迎来了一波轰轰烈烈的上涨，当时市场的核心驱动力有3个：1）流动性宽裕；2）贸易摩擦缓和；3）经济企稳预期增强。不过从四月份开始，国常会后流动性预期出现收紧信号，紧接着五月份贸易摩擦重启，使得前期上涨的3个逻辑中有2个出现了明显的转向，，市场上涨逻辑不再，经历了一波大幅度的回调。目前市场整体的驱动力仍然集中在流动性上，受疫情影响，经济下行压力加大，往后看政策宽松预期越来越强，流动性收紧可能性较低。因此，2020年2月3日以来市场上涨的核心驱动力尚未破坏，但由于海外疫情的扩散导致运行节奏上出现了变数，市场波动有所加剧。

3）新券上市依旧火爆。上周五新上市的恩捷转债开盘价在130元，随后在市场回调的压力下收盘价最终定格在125.70元，对应当日转股溢价率39.21%，是同等平价附近估值最贵的个券。尽管恩捷作为新能源汽车产业链中关注度较高的一只转债，但上市首日的高定价让很多配置资金望而生怯。从新券的定价情况来看，市场情绪依然较为乐观。

另外，从转债市场本身来看，仍然存在几个乐观的指标。

2）转债市场估值仍然维持高位，彰显市场乐观情绪。转债市场估值的提升主要来源于3个方面：1）流动性宽裕；2）利率持续走低，转债是做收益增强的重要来源；3）定增放开后，资产荒逻辑再现。从2019年开始，转债估值的变化基本都准确了指引了一个月后权益市场的走势，转债市场的高估值最终大概率都是通过正股上涨来逐渐消化。上周权益市场回调后，转债估值再次被动抬升，目前仍维持在高位水平。这意味着当前转债投资者对于后续权益市场仍然保持乐观。

本轮调整的核心原因：获利盘涌出+海外市场调整。2020年2月3日以来，股票及转债市场迎来一波深V反弹，指数全部修复了2月3日跳空低开留下的缺口，部分个股和个券更是创下了新高。盘面积累了大量获利盘，市场本身有调整需求，而这些资金对于短期环境的变化更为敏感，当不确定性增强时集中涌出守住胜利果实。另一方面，海外市场的下跌加速了这一调整。不过从调整时点来看，以美股为代表的海外市场从上周一就开始明显下跌，但A股及转债从周三才开始出现调整。考虑到时差问题，国内市场要晚于海外市场1~2天出现调整。因此，从市场调整的本质原因来看，获利盘止盈是主要因素，海外市场普跌放大了这一调整。